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导读：《通知》要求，择优筛选PPP项目开展资产证券化。优先支持水务、环境保护、交通运输等市场化程度较高、公共服务需求稳定、现金流可预测性较强的行业开展资产证券化。优先支持政府偿付能力较好、信用水平较高，并严格履行PPP项目财政管理要求的地区开展资产证券化。重点支持符合雄安新区和京津冀协同发展、“一带一路”、长江经济带等国家战略的PPP项目开展资产证券化。鼓励作为项目公司控股股东的行业龙头企业开展资产证券化，盘活存量项目资产，提高公共服务供给能力。
日前，财政部、中国人民银行、中国证监会联合下发《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》（以下简称《通知》）。
《通知》提出，分类稳妥地推动PPP项目资产证券化，严格筛选开展资产证券化的PPP项目，完善PPP项目资产证券化工作程序，着力加强PPP项目资产证券化监督管理。
就财政部等推进PPP项目资产证券化的重点问题，业内相关专家发表了各自的观点和看法。
市场深度进一步加大，基础资产更加丰富
中信证券股份有限公司总监、资产证券化业务线联席负责人 刘炜敏
PPP证券化市场进一步拓展。本次《通知》中既包括交易所市场PPP证券化，也包括银行间PPP证券化，市场深度进一步加大，增加了PPP证券化市场的资金供给。随着两个市场的发展，各类商业银行、保险资金、企业年金、非银行金融机构、企业、事业（委托代理进入市场）等交易主体进一步参与该市场，为各类机构提供了PPP证券化产品接入路径。
PPP证券化基础资产进一步丰富，实现多渠道、多环节资金支持。在PPP可证券化基础资产方面，本次《通知》具有重要突破，为PPP资产证券化的市场化金融创新提供广阔空间。《通知》明确了PPP项目中可证券化基础资产：
1.项目公司层面：对于运营阶段的项目，项目公司可以采用使用者付费、政府付费、可行性缺口补助等不同类型项下的收益权、合同债权作为基础资产，发行资产证券化产品。
2.项目公司股权层面：《通知》明确提出，在项目运营满2年后，探索项目公司股东以能够带来现金流的股权作为基础资产，并约定控股股东及其他股东发行规模分别不得超过股权带来现金流现值的50%、70%。
3.项目公司产业链层面：在项目运营阶段，为项目公司提供融资支持的各类债权人，以及为项目公司提供建设支持的承包商等企业作为发起人（原始权益人），可以合同债权、收益权等作为基础资产，按监管规定发行资产证券化产品，多渠道筹集资金，支持PPP项目建设实施。
突出强调防范风险和收益风险对等
上海浦东发展银行总行PPP中心副主任 郑大卫
本次财政部联手中国人民银行、中国证监会共同推动资产证券化，中国人民银行负责监管资产支持票据（ABN），中国证监会负责监管资产支持证券（ABS）。ABS和ABN具有基本相同的本质和功能属性，可盘活存量资产、提高资产流动性。ABN在中国银行间市场发行，ABS主要在证券交易所等证券交易场所发行。
本次《通知》突出强调防范风险和收益风险对等。其主要内容包括：
1.防范地方政府刚性兑付风险
《通知》强调“以PPP合同约定的支付责任为限，严格按照项目绩效评价结果进行支付（含使用者付费项目），保障社会资本方获得合理回报。”“不得将资产证券化产品的偿付责任转嫁给政府或公众，并影响公共服务的持续稳定供给。”这与近年来防范地方政府债务风险，在政府和市场建立有效风险隔离，严禁PPP以固定回报承诺、回购安排、明股实债等方式变相融资的精神和要求一致。
2.资产质量是资产证券化成败的关键变量
《通知》要求“严格筛选资产证券化的PPP项目，PPP项目应当运作规范、权属清晰。项目实施方案科学、合同体系完备、运作模式成熟、风险分配合理，并通过物有所值评价和财政承受能力论证。”同时，从项目所处行业、政府偿付能力、国家重点战略区域、控股股东等角度提出了优先支持的范围。PPP资产质量包括两方面内涵，一是合规性并符合PPP核心要义，PPP资产证券化项目应按照基本建设管理流程，主体合规、客体合规和流程合规。二是现金流持续稳定且可预期。同时，项目信息能够充分披露，确保项目实施和资产证券化业务公开透明，通过资产证券化倒逼PPP项目的规范化操作和管理质量提升。
3.坚持真实出售、破产隔离原则
《通知》强调，“通过特殊目的载体（SPV）和必要的增信措施，坚持真实出售、破产隔离原则，在基础资产与发起人（原始权益人）资产之间做好风险隔离。发起人（原始权益人）要配合中介机构履行基础资产移交、现金流归集、信息披露、提供增信措施等相关义务。”并指出，“资产证券化产品如出现偿付困难，发起人（原始权益人）不承担约定以外的连带偿付责任，并且不得将资产证券化产品的偿付责任转嫁给政府或公众。”因此，PPP资产证券化必须符合资产证券化相关规定和要求。
4.明确控股股东的控制权和运营责任
《通知》强调，“发起人（原始权益人）不得通过资产证券化改变控股股东对PPP项目公司的实际控制权和项目运营责任，实现变相“退出”，影响公共服务供给的持续性和稳定性，即融资不代表放弃运营责任。”在PPP资产证券化中，切不能忘记PPP的本义和初衷，即通过市场化竞争选择具有能力的社会资本，通过全生命周期整合降低成本，提升效率和服务。社会投资人必须信守PPP合同中各项义务和承诺。因此，社会投资人特别控股股东可以适当降低股权比例，但不能全身而退。资产市场投资PPP资产证券化产品，其中就看重社会资本方对项目的建设和运营能力。这与PPP要义是相符的。
5.强调收益风险对等
（1）首次提出，若PPP项目公司作为融资主体，则资产证券化的发行成本应当由项目公司按照合同约定承担，不得将发行成本转嫁给政府和社会资本方。
（2）同时指出需通过加强日常运营维护管理或者提供合理支持，为基础资产产生预期现金流提供必要的保障，但要避免单一增信方式增加对项目公司或股东的负担。
（3）PPP项目公司通过发行资产证券化产品优化负债结构的，节省综合融资成本带来的超额收益，应按照合同约定进行分配，超额收益的部分也指出应按照合同约定进行分配。通过分享融资成本降低，地方政府也有推进PPP资产证券化的内在动力。
把握好“四个导向”
中央财经大学中财-鹏元地方财政投融资研究所执行所长、教授 温来成
进一步明确PPP项目资产证券化定位。推进PPP项目资产证券化，是为了盘活投资者的资产，增强资产流动性，使PPP项目社会资本投资者和项目公司改善财务状况，充实资金，以更好地开展项目经营，为社会提供优质公共服务。从一般意义上讲，资产证券化产品有利于增强企业资产的流动性、获得低成本融资、减少风险资产、便于进行资产负债管理，帮助企业获得较好的经济效益。但对于PPP项目资产证券化而言，其并不是社会资本退出PPP项目，更不是减少对PPP项目应承担的责任和风险，只是以项目收益为基础资产，发行证券化产品，增强资产的流动性，融通资金，改善投资者的财务状况，提高资产管理和运作能力，实现收益的最大化，以增强PPP项目对社会资本，特别是民营资本的吸引力。因此，PPP项目资产证券化具有明显的政策导向，不宜高估其功能。
开展PPP项目资产证券化配合实施国家经济社会政策。在推行PPP项目资产证券化过程中，应优先支持政府偿付能力较好、信用水平较高，并严格履行PPP项目财政管理要求的地区开展资产证券化。重点支持符合雄安新区和京津冀协同发展、“一带一路”、长江经济带等国家战略的PPP项目开展资产证券化。鼓励作为项目公司控股股东的行业龙头企业开展资产证券化，盘活存量项目资产，提高公共服务供给能力。这样，既能有效推动PPP项目资产证券化，促进PPP项目健康发展，又能有效配合国家产业政策、区域经济政策的实施，取得最大的经济社会效益。
PPP项目自身经营管理能力是其资产证券化的坚实基础。与其他类型的资产证券化产品不同，PPP项目资产证券化，是以PPP项目的收益权为基础资产，发行的证券产品。而PPP项目的收益，除政府履行合同、按期足额支付承诺款项外，其关键就在于社会资本投资及其项目公司的经营管理能力。因而现阶段需要优先支持水务、环境保护、交通运输等市场化程度较高、公共服务需求稳定、现金流可预测性较强的行业开展资产证券化。
把控风险是PPP项目资产证券化关键环节。和其他证券类的产品相比，PPP项目资产证券产品有较高的风险。一旦出现项目公司不能按期兑付产品利息或本金，就会出现违约。目前，市场上已经出现基础设施类资产证券化产品实质性违约的案例。这对于我国蓬勃发展的PPP市场而言，需要引起高度重视。在现阶段，需要择优筛选PPP项目开展资产证券化，切实做好风险隔离安排，通过特殊目的载体（SPV）和必要的增信措施，坚持真实出售、破产隔离原则，在基础资产与发起人（原始权益人）资产之间做好风险隔离。充分披露资产证券化相关信息。
PPP资产证券化有八大亮点
上海段和段律师事务所合伙人 余文恭
具体分析此次《通知》内容，PPP资产证券化可以归结为八大亮点：
一、ABS不能改变控股地位与运营责任；二、超额收益应依约分配；三、积极探索“PPP+REITs”模式；四、支持外包商开展ABS；五、积极探索未来收益ABS；六、项目并非运营两年才能ABS；七、推荐项目走绿色通道；八、信息披露包括政府信用。
财政部等三部门出台的《通知》不仅根据PPP项目的特性，划定了PPP资产证券化的红线，并且针对“PPP+REITs”、“PPP+建设期ABS”，以及“PPP+外包商ABS”等模式给出了探索的方向，可以说是有为有守的规定，相信未来PPP资产证券化在《通知》的引领下，可以走出一条崭新的道路。
(以上文章由财政部PPP中心提供，本报记者林松涛整理，整理时有删减，个别文字有改动)